Si sigues la prensa financiera y estás al día con lo que sucede en los mercados financieros, sabrás que 2022 fue un año terrible para la renta fija.
Por ello, es el momento de analizar qué ha sucedido y qué podría pasar de aquí en adelante. No olvidemos que los momentos de crisis suelen ofrecer buenísimas oportunidades
¿En qué situación estaba la renta fija antes del 2022?
Lo primero de todo, vamos a ver cómo hemos llegado hasta aquí. En los últimos años, para muchos inversores la renta fija había dejado de ser un activo atractivo en el que invertir. De hecho, una gran parte de los bonistas tradicionales se vio obligada a asumir más riesgo, comprando por ejemplo más acciones o viviendas para alquilar. A esta situación se le denomina represión financiera.
En diciembre de 2020 llegamos a ver como el bono a 10 años del Tesoro español ofrecía rendimientos negativos*. Y no se trataba de una rentabilidad ajena a ningún tipo de riesgo pues, en 2022, este bono llegó a caer más de un 20% en precio.
No suena muy atractivo, ¿verdad? Pero esta era la dura realidad de la renta fija. Y aunque lo ilustremos a través del bono español, lo mismo sucedía en Europa, Estados Unidos, Japón y otras regiones donde se habían aplicado políticas monetarias ultra expansivas.
Fuente: Bloomberg
*El bono del Tesoro español llegó a ofrecer una rentabilidad anualizada del -0,017% en diciembre de 2020.
¿Cuáles son los principales riesgos que influyen en el precio de un bono?
Para aprovechar las oportunidades de la renta fija, es necesario entender cómo funcionan sus dos principales catalizadores de rentabilidad y riesgo, que son: Los diferenciales de crédito (asociado a la solvencia) y la duración (asociado a la volatilidad):
1. Los diferenciales de crédito (spreads)
Los diferenciales de crédito suponen el tipo de interés marginal que el mercado exige, sobre el tipo de interés libre de riesgo, a un determinado bono, en la medida en la que el emisor tiene una mayor o menor calidad crediticia. Hace años se hizo famosa la prima de riesgo de España con respecto a Alemania. El diferencial de crédito es muy similar, pero en este caso, el diferencial de crédito es la diferencia entre el interés que paga una empresa con respecto a su país (o un país con un bono del tesoro considerado libre de riesgo, como Alemania o Estados Unidos).
Incluso el mismo emisor podría tener distintas calidades crediticias según el plazo, siendo por ejemplo muy solvente a corto plazo, pero no tanto a medio o largo, y por tanto hablaríamos de la calidad de cada emisión en concreto. Si aumenta la percepción de riesgo crediticio sobre un bono, aumentará su diferencial y por tanto caerá en precio, ofreciendo una mayor rentabilidad.
De este modo, el tipo de interés de cualquier bono consta de la suma de dos partes: el tipo de interés libre de riesgo y el diferencial de crédito.
2. La duración de los bonos
La duración, además de estar estrechamente ligada al vencimiento de un bono (mayor número de años hasta el vencimiento implica mayor duración) también se puede interpretar como el porcentaje que variará el precio de un bono ante un cambio del 1% en la rentabilidad de ese bono (como hemos visto antes, la rentabilidad está compuesta por el interés libre de riesgo más el diferencial de dicho bono).
Recuerda que el interés o rentabilidad de un bono está inversamente relacionada con su precio. En este sentido, si los intereses del bono bajan el precio sube. Y cuando los intereses suben, el precio del bono baja.
Por ejemplo, si el tipo de interés de un bono pasara del 1,5% al 3%, la pérdida en el precio sería diferente en el caso de un bono con una duración de 2 años, donde la caída sería del 3% (1,5% X 2) frente a otro donde la duración fuera de 8 años, donde la caída sería del 12% (1,5% x 8). Ocurre lo mismo a la inversa, la subida sería mayor en un bono con una duración más alta para una misma bajada de tipos de interés.
¿Y qué sucedió en 2022?
En los años anteriores a 2022, asistimos a una burbuja de renta fija que, como has podido ver con el ejemplo del bono español a 10 años, ofrecía rendimientos insuficientes (incluso negativos en algunos casos) por asumir riesgos considerables.
Debido a esta burbuja, muchos bonistas asumieron más riesgo del que les correspondía y fueron en busca de activos más arriesgados. Pero incluso dentro de los inversores que siguieron invirtiendo en renta fija, la gran mayoría subieron el peso en los bonos más arriesgados (con peor calidad crediticia y/o mayor duración) en búsqueda de una rentabilidad algo más alta. Lo que es entendible, porque nadie quería invertir en bonos que daban rentabilidad negativa.
Pero en 2022, y pillando a muchos inversores con el pie cambiado, esta burbuja saltó por los aires debido a una inflación descontrolada, no vista en las últimas cuatro décadas.
La inflación, que ya había comenzado a subir en 2021, se mantuvo alta durante todo el año 2022, llegando a alcanzar el 9,1% interanual a mediados de año, en el caso de Estados Unidos, y el 10,6%, durante el último trimestre, en la Eurozona.
Esto provocó una respuesta muy contundente, por parte de los bancos centrales, que subieron los tipos de interés oficiales un 4,25% en el caso de Estados Unidos y un 2,5% en la Eurozona, durante el transcurso del 2022.
Este aumento tan fuerte y rápido en los tipos de interés se extendió a todo el universo de renta fija y repercutió negativamente en el precio de los bonos, que cayeron a una velocidad e intensidad sin precedentes.
¿Te puedes imaginar cuáles fueron los bonos que más cayeron? Exacto, aquellos con una mayor duración.
Esta vez no se puso en entredicho la solvencia, por lo que no hubo una gran diferencia en las caídas según la calidad crediticia, porque los diferenciales de crédito apenas aumentaron.
Para tener una referencia de la caída de los bonos a nivel global, el índice Bloomberg Aggregate Bond Index*, cayó un -16,25% en el acumulado del año.
Fuente: Bloomberg
*El Bloomberg Aggregate Bond Index es uno de los índices de renta fija más amplios y utilizados por los operadores de renta fija y los gestores de fondos de inversión a nivel global. Este índice tiene una duración de 6,80 años actualmente.
¿Qué oportunidades podemos encontrar en el momento actual?
Tras las grandes caídas, la renta fija podría haber recuperado las características fundamentales que la convierten en un valiosísimo activo: La estabilidad a través de ingresos fijos y predecibles con rendimientos positivos, el aumento de la diversificación con una menor volatilidad que las acciones, y potencial de apreciación si la inflación y los tipos de interés vuelven a situarse en niveles más moderados.
Una vez que la renta fija vuelve a ser un activo considerable para formar parte de las carteras, sólo queda decidir en qué segmentos de esta hay mayor valor ajustado al riesgo y combinarlos, teniendo en cuenta también tu perfil de riesgo.
De cara a favorecer una tipología de bonos frente a otra, en el momento actual, fíjate en dos grandes cuestiones: La calidad crediticia y el plazo.
Ambas cuestiones van a ser cruciales de cara a decidir dónde quieres posicionarte:
a) Sobre la calidad crediticia:
El interés libre de riesgo ha subido sustancialmente, como consecuencia del aumento de la inflación y la subida de tipos por parte de los bancos centrales, situándose en niveles no vistos desde 2007 y 2008, si tomamos como referencia los bonos del Tesoro a 2 años en Estados Unidos y Alemania, que son los emisores más solventes dentro del universo dólar y euro. En los primeros días de abril, el bono a 2 años de Estados Unidos ofrece el 3,97% y el del Tesoro alemán un 2,55% (frente a una media del 1,74% y del -0,20% respectivamente en los últimos 5 años).
Fuente: Bloomberg
Sin embargo, los diferenciales de crédito (spreads) se encuentran sólo ligeramente por encima de la media en los últimos años. Tomando los índices de Blomberg como referencia, los diferenciales de crédito en Estados Unidos, dentro del segmento Investment Grade, se encuentran en un 1,31% respecto a una media del 1,15% en los últimos 5 años. Y para el High Yield un 4,77% frente al 4,07% de media en el mismo periodo. Situación que se repite en el caso de Europa.
En este entorno de tipos altos y diferenciales bajos, tiene sentido dar un mayor protagonismo a los bonos de alta calidad crediticia. Teniendo en cuenta además que son los que mayor descorrelación ofrecen frente a la renta variable, pues los diferenciales de crédito aumentan, normalmente, cuando empeora la situación de la economía y los beneficios empresariales se resienten. De este modo, en las caídas de bolsa los bonos de menor calidad crediticia (y mayor spread) tienen un peor comportamiento que los de alta calidad crediticia.
No obstante, aunque le des un mayor protagonismo en tu cartera a los bonos de alta calidad crediticia (países o compañías con ratings elevados y gran solvencia) puedes reservar una parte más reducida para bonos High Yield con el fin de aumentar el potencial de rentabilidad de tu cartera en el medio plazo, sabiendo que asumes mayor riesgo en ese bloque.
En ese caso es crucial hacerlo de la mano de gestores profesionales y con una cartera muy diversificada, para estar protegido en caso de que la situación económica pudiera deteriorarse con fuerza y surgieran algunos impagos en los emisores de menor calidad.
b) Tramos cortos frente a tramos largos:
Teniendo claro que los bonos de mayor duración son más volátiles y que la duración aumenta conforme aumentan los plazos, podrían justificarse vencimientos cortos, largos o una combinación de ambos. Por un lado, los bonos de corto plazo proporcionan una elevadísima estabilidad en las carteras, ofreciendo una rentabilidad conocida sin grandes fluctuaciones en precio. Por el otro, los bonos a medio y largo plazo, aunque pueden sufrir mayores fluctuaciones en precio, garantizan las rentabilidades que ofrece hoy el mercado durante más años, evitando así el riesgo de reinversión a una tasa menor (a mayor plazo menor riesgo de reinversión). Además, los bonos de mayor plazo y duración han caído más en precio.
Por ello, sería razonable combinar bonos de corto, medio y largo plazo teniendo claro que, especialmente en los tramos más largos, habrá que ser muy cuidadoso a la hora de seleccionar al emisor, puesto que le prestaremos financiación durante más tiempo.
Como conclusión
Es improbable que dos años seguidos sean los peores de la historia. Para poder aprovechar esta situación excepcional, es clave entender lo que ha propiciado las fuertes caídas de la renta fija y ser consciente de los principales riesgos de este activo, lo que te ayudará a la hora de configurar tu cartera.
En el momento actual, la renta fija podría recuperar sus características, ofreciendo una rentabilidad más atractiva que en los últimos años y unos riesgos asociados más controlados, si damos prioridad a los bonos de alta calidad crediticia, combinando emisiones de plazos cortos y largos.
